DCFでの設備投資の水準の考え方

ﾏｯｼﾅ @massina

新しい会社の業績予想を作る時は、既存のモデルの中から決算期が同じで、セグメントの数とかコスト項目とかの開示のスタイルが似ているものを引っ張り出してきて、データを入れ替えるとモデルが作りやすいわけですが、JDに向いてるのはNTTデータかミクシィのような気がしてなりませんw

ﾏｯｼﾅ @massina

で、スプレッドシートにデータを入力した後に会社ガイダンスなりコンセンサスなりの数字入れながら一体何がどういう前提でそんな数字なのかを考えながらCFとかBSも整えていって、とりあえず叩き台となるものを作る。そのDCFもやっておく。

ﾏｯｼﾅ @massina

だいたいそうやって杓子定規にやった予想とDCFだとめっちゃ割高かめっちゃ割安に出るので、何がどう間違っているのかを考える。(株価は常に正しいという前提のもとに)

ﾏｯｼﾅ @massina

だいたいまあ利益率の考え方と設備投資の考え方で定まるんですけどね。

_ @Myreverie_

@massina はじめまして、いつも勉強させていただいています。あるあるすぎていてもたってもいられなくなりました。過去の設備投資額の変動が大きくて将来のFCFを推定するのが困難な場合、どういうアプローチをするのがベストなんでしょうか？いつもここで引っかかってしまいまして…。

ﾏｯｼﾅ @massina

@W_C_Graham ちょっと出掛けるので後ほど議論できればと思いますが、超長期でDCFやるなら平準化させますね。

_ @Myreverie_

@massina ありがとうございます、平準化について調べてみます。超長期でみることはあまりなくて、だいたいは五年でやっちゃうのですが…。

ﾏｯｼﾅ @massina

@W_C_Graham DCFやるなら10年とか20年とかやったほうがいいかもですよーって、平準化は過去10年の平均値とか使います。絶対値の方じゃなくて成長率とか売上比率とか。

_ @Myreverie_

@massina さっそく10年で組み直しています。ちなみに平準化で得られた率はそのまま使いますか？たとえば「今後は市場全体が縮小して、シェアも伸び悩むだろうから、過去の成長率の平均値は３％だけど、向こう１０年は２％くらいで試算しよう」というように主観を入れてもいいのでしょうか。

ﾏｯｼﾅ @massina

@hamanaka334 ただいま戻りました(｀・ω・´)ゞ

ﾏｯｼﾅ @massina

さて酔ってる勢いで設備投資の話を書くか。

ﾏｯｼﾅ @massina

その前にガルパンのアンチョビさんの画像ください。頑張れない。

_ @Myreverie_

@massina ご査収くださいませ http://t.co/SJOvAPWeqH

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ﾏｯｼﾅ @massina

@W_C_Graham ありがとうございます。昨日そのまま寝てしまいまして・・・・今日書きます

ﾏｯｼﾅ @massina

さて土曜日のタスクもほぼ終わったので設備投資について独り言を呟くことにする。

ﾏｯｼﾅ @massina

DCFを真面目に考える場合、フリーキャッシュフローの水準に設備投資は大きな影響を与えるわけですが、超長期で設備投資のありうべき水準とはどこか。

ﾏｯｼﾅ @massina

そもそも設備投資とはなんぞ、という話からうだうだ考えるのが一番近道だろうと思いますが、そこで行き着くであろう「事業の継続、規模の維持・成長に必要なお金」という考え方、これはDCFの概念とも整合性が取りやすいのではないかと思います。

ﾏｯｼﾅ @massina

そうすると、これ、事業の性格によってかなり変わってきますよね、って話になるかと思うんですが、例えば私が長らく見てきたソフトウェアとかインターネットとかゲームだとサービスプロバイダやデータセンターを除いて極めて労働集約的、一方で通信なんかは極めて資本集約的な産業であり、

ﾏｯｼﾅ @massina

「事業の継続、規模の維持・成長に必要なお金」が人的資本に投下されるか設備に投下されるかのミックスが自ずと異なってきます。前者は概ね(年金等の処理はあるけどって)期間損益として出てくるし、後者が設備投資としてバランスシートに載って、数年かけて償却される、という。

ﾏｯｼﾅ @massina

で、まあ、色々なアプローチから考えましょうぜって話で、まず一番基本的というか前提に来るというか途中端折って書くとWACCですかね。WACCってエクイティとデットの資金コストの加重平均なわけですけど、これ上回らないとお金引っ張ってきて事業やる意味ないじゃんということです。

ﾏｯｼﾅ @massina

不動産とかでIRRわかるひとは、ある物件の収益率というのと、ある事業が資金調達コストを上回ってるかどうかというのと、その集合体としての企業経営が資金調達コストを超える利益を生み出すかどうか(DCFとかROIC-WACCはまさにこれ)というのは概念的には同じだと考えれば良いです。

ﾏｯｼﾅ @massina

で、まあ、事業を行うことの流動性が担保されてるというか参入や撤退や事業・設備の転換が容易であれば、WACCに収斂していく程度にアービトラージが働くわけで、長期的には設備投資のリターン＝WACCになるという前提を置いちゃってもいいかもねという感じです

ﾏｯｼﾅ @massina

いやまあ、ROIC>WACCじゃねえと成長ねえよって話ではあるのでさっきのはあまりに静態的な感じではあります。DCFのperpetuityの計算にどうぞというやつですね。

ﾏｯｼﾅ @massina

さて、一方で、ある事業の競争環境が安定的な場合(小売とか食品とかを想像して頂くとよいかと)、売上に対する利益率が収斂してくるのと、ある設備が生み出す売上が収斂してくるのとはなんとなく想像して頂けるのではないかと思いますが

ﾏｯｼﾅ @massina

そこで、実用レベルの話をすると、fixed asset turnoverと営業利益率の安定水準がどこかというのを意識するといいですおっおっおって感じですね。前者は分子は売上、分母は金溜め込んでる会社も多いので、固定資産から金融資産引いたのがちょうどいいかと思うんですが、